EFEK domino kenaikan harga bahan bakar minyak juga menyambar pasar keuangan. Selama Maret kemarin, industri keuangan menyaksikan besarnya arus perpindahan uang. Tak kurang dari Rp 11,5 triliun reksadana yang dicairkan oleh para pemiliknya selama Maret saja. Reksadana pendapatan tetap, yang mengandalkan obligasi sebagai sumber pendapatan, kembali menjadi bulan-bulanan.

Laju inflasi yang melejit selama Maret disebut sebagai picu di belakang rush reksadana itu. Pasar terperangah oleh akselerasi inflasi selama setahun, yang mencapai 8,81 persen. Dua penyumbang terbesar inflasi sepanjang Maret adalah kenaikan ongkos transportasi di dalam kota (15,4 persen) dan kenaikan harga bahan bakar minyak (29 persen).

Di atas kertas, ketika inflasi melaju cepat, suku bunga bank akan membuntuti. Dugaan itu tak keliru. Pada Senin lalu, suku bunga fasilitas Bank Indonesia (FasBI) meningkat 25 basis poin menjadi 7,25 persen. Tak berbeda dengan sertifikat Bank Indonesia (SBI), FasBI merupakan instrumen moneter yang dipakai BI untuk menyerap kelebihan likuiditas di pasar. Hanya, jangka waktu FasBI lebih pendek, sekitar satu minggu. Suku bunga FasBI sering juga disebut suku bunga intervensi.

"Itu merupakan sinyal keras ke pasar bahwa BI tetap berkomitmen untuk mengendalikan inflasi," ujar Direktur Direktorat Pengelolaan Moneter, Budi Mulya. Kenaikan suku bunga FasBI pekan lalu itu merupakan yang pertama sejak Juni. Sinyal itu kembali digaungkan dua hari berikutnya.

Dalam lelang Rabu siang, BI mengerek suku bunga SBI berjangka sebulan naik 9 basis poin menjadi 7,53 persen. SBI berjangka tiga bulan naik 20 basis poin menjadi 7,51 persen. BI terlihat bernafsu menyedot likuiditas di pasar. Buktinya, BI mengambil praktis seluruh (99,9 persen) dana yang ditawarkan oleh peserta lelang, dengan total dana tersedot Rp 64,71 triliun.

Uang yang dapat diisap BI dalam lelang SBI kemarin sebenarnya dana yang telah lama diparkir di SBI. Tambahan likuiditas segar yang dapat disedot hanyalah Rp 7,28 triliun. Dana segar di pasar ini yang diduga berasal dari pencairan reksadana.

Suku bunga bank dan tingkat imbal hasil pendapatan obligasi memang bergerak berlawanan arah. Andai bunga bank turun, imbal hasil (yang sering pula disebut yield) obligasi pasti akan tergerus. Tak mengherankan, ketika laju inflasi naik di atas perkiraan, para pelaku pasar langsung menebak yield obligasi akan menipis. Mereka mengantisipasi, sebagai otoritas moneter, BI akan mengerem inflasi dengan menaikkan suku bunga perbankan.

Terjadilah perpindahan keranjang uang dari reksadana, yang menjadikan obligasi sebagai underlying asset, ke produk perbankan seperti deposito, dan pasar uang, semacam SBI atau FasBI. Nilai uang yang dihimpun reksadana sepanjang tahun ini pun menyusut. Dana yang ditarik keluar lebih besar Rp 10 triliun jika dibandingkan dengan dana segar yang terhimpun.

Jika dibandingkan antara dana yang dicairkan oleh reksadana dan likuiditas segar yang ke pasar pekan lalu, terkesan tak semua dana hasil pencairan reksadana terserap ke pasar uang di dalam negeri. Apakah ada yang berganti kulit dari rupiah menjadi dolar? Ketua Badan Pengawas Pasar Modal (Bapepam), Darmin Nasution, seakan mengiyakan kemungkinan itu. "Itu (redemption besar-besaran) terjadi akhir Maret lalu saat Amerika mengumumkan adanya kenaikan suku bunga bank mereka," kata Darmin. Tapi kemungkinan itu diragukan oleh para pemain di pasar. Alasan yang paling utama adalah kenaikan suku bunga bank di Amerika telah lama diantisipasi pasar. "Pasar sudah memperkirakan Federal Reserve (otoritas moneter Amerika) akan menaikkan bunga ke kisaran 3,5 persen hingga 3,75 persen pada akhir tahun," ujar Fauzi Ichsan, ekonom Standard Chartered. Saat ini suku bunga Fed Fund, yang menjadi patokan suku bunga dolar, adalah 2,75 persen.

Michael Tjoajadi dari Schroder Investment Management Indonesia menyatakan pencairan besar-besaran di reksadana pendapatan tetap diimbangi oleh masuknya dana ke reksadana jenis saham dan reksadana jenis campuran (reksadana yang portofolionya sebagian saham dan sebagian obligasi). "Dana yang keluar dari reksadana bersihnya mungkin hanya Rp 4 triliun," ujar Michael.

Rush yang terjadi sejak akhir bulan lalu sebenarnya bukan yang pertama kali. Di sekitar kuartal keempat 2003, rush yang terjadi lebih besar. Para pelaku pasar memperkirakan uang yang meng-uap dari reksadana saat itu mencapai Rp 30 triliun. Pemicu penarikan adalah keputusan beberapa pengelola dana menggunakan metode marked to market untuk menghitung nilai aktiva bersih.

Seperti namanya, metode marked to market mengaitkan harga nilai aktiva bersih ke harga aset portofolionya di pasar. Jadi, NAB turun-naik silih berganti dalam hitungan hari. Celakanya, hingga hari ini tak semua investor siap menghadapi penurunan harga. Mereka yang kaget dengan naik-turunnya harga reksadana yang mereka pegang lantas memilih mencairkan investasi mereka.

Panik gara-gara metode marked to market juga terasa pada rush kali ini. Ini berbahaya karena memacu efek spiral. Para pengelola reksadana yang tak cukup tunai lantas memilih menjual obligasi yang mereka miliki. Beberapa harga obligasi, terutama yang berjangka menengah, ikut terdiskon 3-5 persen dalam jangka satu bulan.

Obat paling gampang untuk mengebalkan harga obligasi dari kepanikan nasabah reksadana adalah menyelenggarakan transaksi pembelian kembali (biasa disebut repo) obligasi dalam jangka waktu tertentu. Jadi, pengelola reksadana yang mengalami rush dan kesulitan likuiditas tak perlu menjual surat utang yang mereka punya.

Gagasan itu datang dari kantor Bapepam. "Kita perlu mempercepat penyelesaian master of repurchase agreement (MRA)," ujar Darmin. MRA yang dimaksud Darmin adalah semacam perjanjian yang berisi aturan main tentang transaksi repo.

Namun, tak banyak pelaku pasar yang meyakini keampuhan repo. "Repo tak akan menyelesaikan masalah jika penarikan dana sudah sedemikian besar seperti sekarang," ujar Direktur Eksekutif Perhimpunan Pedagang Surat Utang Negara, Yudhi Ismail. Hampir tak berbeda dengan Yudhi, Budi juga menganggap repo bukan obat yang tepat. "Itu hanya bagian dari usaha menstabilkan gejolak pasar," katanya.

Sebelum debat MRA berakhir, BI sudah masuk ke pasar sekunder. Akhir pekan lalu, BI memborong surat utang negara yang ditawarkan di pasar sekunder. Nilai belanja BI tergolong besar, Rp 4,3 triliun, jika dibandingkan dengan rata-rata transaksi harian yang hanya Rp 2,5 triliun. Ini pertama kali BI membeli obligasi negara. "Kami akan gunakan langkah ini sebagai alat kontraksi," ujar Budi.

Terjunnya BI ke pasar obligasi meyakinkan sejumlah pengamat bahwa pasar obligasi negara tak akan goyah dalam waktu lama. "Karena uang yang ditarik masuknya ke pasar uang, bukan ke dolar," ujar Fauzi yakin. Di atas kertas, memang sulit untuk tak menoleh kembali ke obligasi negara. Jangan lupa, "Risiko obligasi negara itu nol," ujar Fauzi.

Dengan tingkat imbal hasil di atas 10 persen, jelas obligasi negara lebih menggiurkan ketimbang produk perbankan mana pun. Tingkat bunga deposito saat ini setinggi-tingginya tak akan lewat dari delapan persen. Dengan laju inflasi tahunan 8,8 persen, praktis suku bunga riil deposito sudah negatif.

Keberadaan BI sebagai bandar pasar uang tentu tak serta-merta menstabilkan pasar reksadana lokal. Ketua Asosiasi Pengelola Reksadana Indonesia, M. Hanif, meyakini kunci untuk itu ada di tangan investor. Jika melihat pemicu gelombang redemption kemarin, memang sulit dibantah adanya kesan panik saat menjual. Isu marked to market, kenaikan suku bunga Amerika, dan juga bunga SBI, tak bisa dibilang berita baru. "Hanya inflasi yang di luar perkiraan," ujar Fauzi.

Hanif juga tak membantah adanya pengelola reksadana yang kelewat jual kecap kepada para nasabahnya. "Jangan sampai ada jaminan, keuntungan kepada investor, dalam bentuk verbal sekalipun," ujar Hanif. Ini tentu tugas Bapepam sebagai pengawas para pengelola reksadana.

Thomas Hadiwinata, Fanny Febiana, R.R. Ariyani